銳科激光，公司是一家專業(yè)從事光纖激光器及其關(guān)鍵器件與材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的國家火炬計劃重點高新技術(shù)企業(yè)，擁有高功率光纖激光器國家重點領(lǐng)域創(chuàng)新團隊和光纖激光器技術(shù)國家地方聯(lián)合工程研究中心，是全球有影響力的具有從材料、器件到整機垂直集成能力的光纖激光器研發(fā)、生產(chǎn)和服務(wù)供應商。公司主營業(yè)務(wù)包括為激光制造裝備集成商提供各類光纖激光器產(chǎn)品和應用解決方案，并為客戶提供技術(shù)研發(fā)服務(wù)和定制化產(chǎn)品。公司主要產(chǎn)品包括10W至1,000W的脈沖光纖激光器；10W至30,000W連續(xù)光纖激光器；75W至450W準連續(xù)光纖激光器；80W至6,000W直接半導體激光器等，產(chǎn)品廣泛用于激光制造如打標、切割、焊接、熔覆、清洗、增材制造等領(lǐng)域；超快激光器方面主要產(chǎn)品包括100W紅外皮秒激光器，50W綠光皮秒激光器，30W紫外皮外皮秒激光器，20W飛秒激光器等，廣泛應用于激光制造如：顯示和面板玻璃切割，汽車玻璃切割，F(xiàn)PC覆蓋膜切割，5G LCP切割，OLED柔性顯示材料切割，LED晶元切割，半導體芯片切割等應用。

激光技術(shù)起源于20 世紀60 年代，與原子能、半導體、計算機并稱20 世紀新四大發(fā)明之一，被為“最快的刀”，“最準的尺”，應用廣泛。當代激光技術(shù)已被應用于材料加工、通信與光存儲、醫(yī)療與美容、研發(fā)與軍事、儀器與傳感器、娛樂顯示、增材制造等重要領(lǐng)域，其中又以材料加工和通信領(lǐng)域應用最為廣泛。隨著激光器制造工藝的發(fā)展與升級，激光技術(shù)已用于金屬與非金屬的打標、切割、焊接、微加工、劃片、刻蝕、光刻等工藝，其效率高、速度快、強度大、精度準的優(yōu)勢逐步使其取代部分傳統(tǒng)加工工藝。此外，激光技術(shù)在3D 打印、3D 影像、LED、OLED、光學測量、數(shù)據(jù)監(jiān)測、臨床醫(yī)學、美容整形、激光雷達等新興領(lǐng)域中也發(fā)揮著不可替代的作用。

據(jù)中國科學院武漢文獻情報中心、中國激光雜志社、中國光學學會統(tǒng)計，2019 年全球激光器銷售額 147.3 億美元，同比增長 7.1%，自 2018 年中美貿(mào)易戰(zhàn)開始，激光產(chǎn)品進出口受到一定沖擊，2018 年激光產(chǎn)業(yè)規(guī)模增速大跌至 5.27%，伴隨貿(mào)易戰(zhàn)緩解，產(chǎn)業(yè)規(guī)模增速呈回升趨勢，2019 年增速同比提升 2.88 個百分點。2020 年受全球經(jīng)濟增速放緩及新冠疫情影響，預計 2020 年全球激光器產(chǎn)業(yè)規(guī)模將有所收縮。

根據(jù)Laser Focus World 統(tǒng)計，2019 年材料加工與光刻市場規(guī)模為 60.3 億美元，依舊為全球激光器應用市場最大細分領(lǐng)域，通信與光儲存以 39.8 億美元的規(guī)模位居第二。高功率加工市場 2019 年規(guī)模約為 29.7 億美元，其中伴隨激光功率不斷提升金屬切割為主要應用，規(guī)模約為 20.9 億美元，2019 年金屬焊接市場需求大增，占比同比提升 5 個百分點，主要受益于汽車、動力電池行業(yè)需求，預計將仍有大量增長空間。

中國激光產(chǎn)業(yè)整體起步較晚，但伴隨中國裝備制造業(yè)快速發(fā)展，已占據(jù)全球近一半激光設(shè)備規(guī)模，2019年中國激光設(shè)備銷售收入 658 億元，同比增長 8.76%，相比 2017 和 2018 年的爆發(fā)式增長增速有所放緩但仍保持增長趨勢。2020 年受到新冠疫情全球經(jīng)濟不穩(wěn)定性影響，根據(jù) 2020 中國激光產(chǎn)業(yè)發(fā)展報告，預計 2020 年激光設(shè)備銷售規(guī)模 645 億元，首次同比下滑 1.98%。

2019 年中國工業(yè)領(lǐng)域激光設(shè)備銷售收入 386.6 億元，為占比最高的應用領(lǐng)域，占比接近 60%，但 2019 年工業(yè)領(lǐng)域增速僅 1.95%。商業(yè)領(lǐng)域銷售收入新增 15.2 億元，同比增長 38.38%，為增速最快的應用領(lǐng)域。

激光器通常按照其增益介質(zhì)的類型進行分類，包括氣體激光器、晶體激光器、光纖激光器與半導體激光器。也通過波長（通常為~0.3μm 至~20μm）、泵浦方法（放電、光、激光二極管）、操作方式（連續(xù)波或脈沖）、功率（毫瓦至千瓦）和光束質(zhì)量進行分類。

光纖激光器是指用摻稀土元素玻璃光纖作為增益介質(zhì)的激光器，屬于固體激光器的一種，但因增益介質(zhì)形狀特殊且具有典型的技術(shù)和產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，行業(yè)中一般將其與其他固體激光器分開進行研究。

典型的光纖激光器主要由光學系統(tǒng)、電源系統(tǒng)、控制系統(tǒng)和機械結(jié)構(gòu)四個部分組成。其中，光學系統(tǒng)由泵浦源、增益光纖、光纖光柵、信號/泵浦合束器及激光傳輸光纜等光學器件材料通過熔接形成全光纖激光器，并在電源系統(tǒng)、控制系統(tǒng)的驅(qū)動和監(jiān)控下實現(xiàn)激光輸出。同時，光纖激光器根據(jù)功率大小的不同采用不同的冷卻方式，通常情況下，功率低于 200W 時采用風冷結(jié)構(gòu)，功率大于200W 時采用循環(huán)水制冷，以保證激光器在工業(yè)環(huán)境條件下可靠穩(wěn)定運行。

光纖激光器為光纖激光加工產(chǎn)業(yè)鏈的核心部分，與下游需求聯(lián)系緊密。加工產(chǎn)業(yè)鏈上游為光纖激光器及光學元器件、電學材料、數(shù)控系統(tǒng)等輔助器件，中游為激光系統(tǒng)集成設(shè)備，下游是激光切割、激光焊接、激光打標等激光應用領(lǐng)域，其中光纖激光器是光纖激光加工產(chǎn)業(yè)鏈的核心部分。光纖激光器行業(yè)的下游行業(yè)主要是激光設(shè)備集成商。本行業(yè)與下游行業(yè)的關(guān)聯(lián)度較高，下游產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展進一步增加光纖激光器的市場需求，極大提升光纖激光器行業(yè)的市場空間和技術(shù)水平。宏觀經(jīng)濟形勢的變化將對激光加工產(chǎn)業(yè)等制造行業(yè)帶來一定的影響，進而造成對光纖激光器產(chǎn)品需求的波動，影響公司的發(fā)展和盈利能力。

光纖激光器市場份額占比從 2013年的33.8%提升至 2018年的 51.5%，成為市場最大激光器品種。根據(jù) Strategies Unlimited 公告的數(shù)據(jù)，2010-2018 年光纖激光器市場銷售規(guī)模從3.3 億美元上升至 26.0 億美元，年復合增長率 26.0%。2019 年預計光纖激光器銷售收入可達 27.46 億美元，有望步入穩(wěn)中有進階段，未來市場空間廣闊。固體激光器、氣體激光器和半導體激光器的市場份額逐年下降，2018 年份額分別為 15.7%、16.2%和 16.7%。

根據(jù)2020 中國激光產(chǎn)業(yè)發(fā)展報告，2019 年中國光纖激光器市場銷售總額 85.6 億元，同比增長 6.72%，受全球經(jīng)濟不確定性影響預計 2020 年同比增長 3.63%，短期增速有所放緩，伴隨中國制造業(yè)逐漸復蘇不改長期增長趨勢。

光纖激光器的市場具有較高的技術(shù)壁壘，海外主要光纖激光器企有 IPG、Coherent、Trumpf、nLight 等，其中 IPG公司為全球最大的光纖激光器生產(chǎn)企業(yè)。作為全球激光器行業(yè)領(lǐng)導企業(yè)，2019 年收入規(guī)模 92 億元，顯著高于市場其他參與者。伴隨競爭加劇 IPG 市場份額下降，銳科激光市占率持續(xù)上升，2019 年公司市占率 24%僅落后于 IPG，是國產(chǎn)光纖激光器市占率第一龍頭。

一、國產(chǎn)激光器龍頭

銳科激光成立于2007年；2009年研制出100W連續(xù)光纖激光器并推入市場；2011年公司成功研制出500W-1000W連續(xù)光纖激光器并開始量產(chǎn)；2013年攻克萬瓦激光器核心技術(shù)；2015年完成股份制改制；2018年上市，12KW激光器實現(xiàn)量產(chǎn)；2019年收購國神光電51%股權(quán)，正式步入超快激光器領(lǐng)域。

二、業(yè)務(wù)分析

2014-2019年，營業(yè)收入由2.32億元增長至20.10億元，復合增長率54.01%，19年同比增長37.49%，2020H1實現(xiàn)營收同比下降29.91%至7.09億元；歸母凈利潤由0.13億元增長至3.25億元，復合增長率90.37%，19年同比下降24.81%，主要受 2019 年價格戰(zhàn)加劇影響，2020H1實現(xiàn)歸母凈利潤同比下降69.33%至0.67億元；扣非歸母凈利潤由0.08億元增長至2.43億元，復合增長率97.93%，19年同比下降38.49%，2020H1實現(xiàn)扣非歸母凈利潤同比下降67.77%至0.56億元；經(jīng)營活動現(xiàn)金流分別為0.04億元、-0.04億元、1.23億元、2.04億元、2.62億元、-0.58 億元，2020H1實現(xiàn)經(jīng)營活動現(xiàn)金流同比下降1497.46%至-2.64億元。

分產(chǎn)品來看，2019年脈沖光纖激光器實現(xiàn)營收同比增長44.02%至3.21億元，占比15.96%，毛利率減少17.05pp至15.73%；連續(xù)光纖激光器實現(xiàn)營收同比增長32.47%至14.77億元，占比73.50%，毛利率減少17.13pp至32.33%；超快激光器實現(xiàn)營收2446.52萬元，占比1.22%；技術(shù)開發(fā)服務(wù)實現(xiàn)營收同比增長51.21%至1.17億元，占比5.83%；其他實現(xiàn)營收7040.82萬元，占比3.50%。

2019年前五大客戶實現(xiàn)營收4.23億元，占比21.05%，其中第一大客戶實現(xiàn)營收1.19億元，占比5.91%。

三、核心指標

2014-2019年，毛利率14-17年由18.08%提高至46.6%，18年下降至45.32%，19年由于價格戰(zhàn)大幅下降至28.78%；期間費用率15年上漲至階段高點16.03%，隨后逐年下降至18年6.02%，19年回升至7.03%，其中銷售費用率14-17年由4.56%下降至3.08%，隨后逐年上漲至5.14%，管理費用率14-16年由8.99%上漲至11.24%，隨后下降至19年1.98%，財務(wù)費用率15年上漲至1.03%，隨后下降至19年-0.09%；利潤率由5.8%提高至18年30.09%，19年由于毛利率大幅下降導致利潤率下降至16.84%，加權(quán)ROE由8.87%提高至17年階段高點70.45%，隨后逐年下降至15.02%。

四、杜邦分析

凈資產(chǎn)收益率=利潤率*資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*權(quán)益乘數(shù)

由圖和數(shù)據(jù)可知，14-17年凈資產(chǎn)收益率的提高主要是由于利潤率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的提高，18年由于IPO導致資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)下降導致凈資產(chǎn)收益率大幅下降，19年凈資產(chǎn)收益率的下降主要是由于利潤率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降。

五、研發(fā)支出

根據(jù)公司的總體發(fā)展戰(zhàn)略，公司的研發(fā)主要圍繞高功率光纖激光器及其關(guān)鍵器件等項目進行。公司持續(xù)加大研發(fā)投入，為公司的持續(xù)發(fā)展提供強有力的技術(shù)支撐和產(chǎn)品支撐，并為公司未來的發(fā)展培育新的增長點。2019年度，公司研發(fā)費用總額11,807.32萬元，占公司營業(yè)收入的比例為5.87%，占公司歸屬于上市公司所有者權(quán)益的比例為5.15%。

五、估值指標

PB 7.69，位于上市以來30分位值下降。

看點：

公司作為激光設(shè)備核心部件龍頭企業(yè)，垂直整合及橫向拓展并舉，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，市占率持續(xù)提升，進口替代空間依然巨大。公司除份額提升邏輯外，享行業(yè)成長基本利好，激光加工替代傳統(tǒng)加工方式、光纖激光器取代傳統(tǒng)激光器，并拓展至新興產(chǎn)業(yè)高精度加工應用。