引言

【1】華為事件再次把進口替代推向風口浪尖

經濟發(fā)展有著其內在規(guī)律，中國經濟從要速度變成要質量是必然選擇。

因此進口替代也并不是一個新潮的概念，而老調重彈是由于華為事件讓進口替代變成全民共識。映射到股票市場，最近莫過于半導體板塊的大起大落，樂觀者覺得半導體產業(yè)鏈的全面國產化是國運所在、只能成功不能失敗，悲觀者認為這是一場持久戰(zhàn)、并非一城一池之功。

站在當下的時間點，我們不妨重新理解“進口替代”的準確含義，可以從以下三個層次進行歸納：

從0到1，這種領域的突破就是從沒有到有，行業(yè)特點就是難度高、不確定性極大，但一旦突破增速極快。典型的代表就是半導體，市場往往給這種領域極高的估值，同時波動一定巨大。

從1到10，這種領域國產化已經有了一定的基礎，行業(yè)特點就是由于國產化突破，產品價格下降，國內品牌份額提高，市場會給這種板塊相對較高的估值，也同時因為始終存在的質疑也存在較大的波動。大部分成長板塊都具備這個特征。

從10到100，這種領域中，國產品牌已經在國內成功拿下頭把交椅，市場不再質疑其技術實力和行業(yè)地位，股性也相對白馬，發(fā)展的關鍵在于能否在國內進一步提升份額，甚至代表中國參與全球競爭。代表性公司有比如萬華化學(46.600, 1.53, 3.39%)、濰柴動力(13.210, 0.09, 0.69%)。

當聊進口替代的時候，可以將相關公司分為這三類，則會比較明確應該給的估值范圍，面對的潛在波動，最后找準適合自己的方向下注。

【2】激光屬于從1到10的賽道

首先說激光屬于絕對的高科技行業(yè)。

激光概念由愛因斯坦提出，后誕生過諸多諾貝爾獎得主，經過100年時間的發(fā)展成為現代工業(yè)的基石之一，比如半導體的核心設備—光刻機，本質上就是激光設備，最貴的一臺可以達到1.2億美元，再比如光纖通信靠的也是激光，還有最近興起的激光近視眼手術、激光美膚等等。

不同于半導體領域，國內激光的發(fā)展并不落后于發(fā)達國家太多，不存在明顯的代際差，比如在制造業(yè)中的使用比例上，可以達到海外強度的70%，且國內規(guī)模最大的大族激光 和華工科技 收入體量都達到海外龍頭公司的量級。

銳科激光——從1到10的關鍵戰(zhàn)略

僅從關注度而言，銳科激光(SZ:300747)跟去年被外資買爆后來又暴雷的大族激光根本無法相提并論。國內激光設備的競爭力已經相對很高，基本完成了從1到10的發(fā)展階段，而激光設備的心臟——激光器，還處于加速進口替代的環(huán)節(jié)，銳科激光無疑在這個環(huán)節(jié)扮演領導者的角色。所以實際上，銳科是有更好的行業(yè)位置和成長性的。

【1】市占率跳升

2008至2016年，是國內激光器的從0到1之路，2008年時，銳科激光的收入僅僅179萬元，利潤為負，突破國外技術封鎖后，2016年公司收入達到5.2億元，在國內的市占率達到個位數，算是在這個尖端領域站穩(wěn)腳跟，下游企業(yè)也終于在只能買外資如IPG等之外多了個國產化的“備胎”。

實現0的突破后，銳科激光的市場份額快速提升，2018年達到17.8%，而其最新年報披露，其2019年國內市場份額達到24.3%。而這靠的就是快速擠占美國公司IPG的蛋糕。

【2】和IPG的血戰(zhàn)

激光器由于技術難度大，行業(yè)曾經高度壟斷，全球龍頭美國公司IPG也因此享受極高的盈利能力，毛利率常年維持在50%-60%，凈利潤率20%-30%，這一水平甚至要高美國的蘋果公司。而IPG的賺的盆滿缽滿，基本靠的就是中國市場，2010年IPG的中國區(qū)銷售收入占的比重不到20%，2017年達到45%。

但是，令人感到難過的是，IPG在中國區(qū)域的員工人數僅僅200多人，只占全球員工的4%。技術壟斷帶來的議價能力、產業(yè)鏈控制能力可見一斑。

銳科激光的出現，再次驗證了“一旦中國人把什么高端東西做出來了，就白菜價了”。銳科激光2018年完成上市后，隨著羽翼豐滿、口袋變深，為了快速提高市場份額開始挑起血腥的價格戰(zhàn)?？梢钥吹缴蠄D中，IPG在中國的收入占比從2017年開始逐年下滑，2019年更為明顯，盈利能力開始跳水，凈利率一年內直接狂掉14個點。

而銳科激光這個戰(zhàn)略無疑是殺敵一百，自損八千的做法，在維持收入快速增長的背景下，盈利能力跳水，毛利率從45%下降到30%以內，只看財務數據根本想象不到這是一個高科技賽道。這也成為市場對于這個公司最大的分歧所在，犧牲短期盈利能力是否能夠獲得長期回報？

筆者是愿意相信這種戰(zhàn)略能夠幫助他實現“從1到10”的發(fā)展的，因為國內的制造業(yè)成本優(yōu)勢仍在，激光器的價格戰(zhàn)顯然是比技術戰(zhàn)更合理的選擇，只要IPG在國內沒有工廠、人員仍然短缺，等到銳科激光市場份額穩(wěn)定后，具備定價權的龍頭企業(yè)盈利水平仍然將恢復到40%以上的行業(yè)均衡態(tài)，只不過股東要忍受短期不賺錢的苦日子。

從短期來看，隨著今年疫情影響，銳科的市場份額達到3成，價格戰(zhàn)有可能在近期就將接近尾聲。

如何看待投資機會

進口替代無疑是2020年的投資主線之一，從“1到10”的賽道也值得高度關注，聚焦到銳科激光，由于短期盈利能力的快速弱化，加上地處武漢2020年1季度基本沒有開張，因此PE估值將顯得畸高，筆者認為可以從PS角度去看待這個問題。

經過上市2年多的估值消化，銳科激光的PS已從20倍下降到10倍以內，如果按照其2021年收入32億元計算，現在194億元市值對應的PS為6倍，已經基本低于成熟期IPG的估值水平。而且一季度疫情相當于給公司的股價做了一個壓力測試，當時低位在80元左右，底部夯實。

從長期的角度，假設銳科能夠在3-5年內達到IPG曾經在中國的市場地位，IPG2017年中國區(qū)收入42億元，考慮到市場增長，假設銳科收入達到50億元，按照8倍的PS估計，市值有可能達到400億。

總結來說，在短期向下波動空間相對可控的前提條件下，這個“從1到10”的向上彈性機會值得重點關注。